地震与股市（2008年5月）

2008年06月06日 11:06

　　2008年已注定是个多事之年。以扩大经济活动增量来刺激经济的思路，现在似乎没得到响应，在刚刚过去的5个月里，南方遭遇了罕见的冰雪灾害，四川汶川又发生了32年未见的强烈地震。灾害对人民的生命财产造成了极大的损失，对于经济的发展以及股市的运行，也带来了很大的影响。如果要研究2008年的中国经济，或者是分析2008年的中国股市，恐怕都绕不开年初的冰雪灾害与年中的地震灾害。

　　四川大地震伤亡惨重，国家发改委副主任穆虹日前在京说，预计这次地震造成的损失将成倍于今年春天雪灾造成的损失，国家考虑大体用三年时间基本完成灾后重建的主要任务。有不少上市公司开始公布地震所带来的损失。中行宣布损失为1.6亿元人民币，中石油损失17.8亿元人民币。还有在港上市的地产公司中渝置地(HK.1224)虽然没有公布损失，但是公布了总部设在重庆，也使股价下跌两成以上，这与“灾后重建”概念股恰好形成一个鲜明的对比。

　　(一)、灾后重建概念股与“破窗理论”

　　地震发生后，“乐观人士”认为，由于预期政府会加大对受灾地区的资金投入，受灾说不定能变成好事，拉动上市公司的业绩增长,挖掘“灾后重建受益板块”。于是近期与灾后抢救和重建有关的个股，医药、基建等板块，包括受灾地区的上市公司，表现活跃。股市的稳定发展当然是好事情，可题材股的轮番炒作无疑增大了股市波动的风险。这使很多人联想起经济学里一个很著名的“破窗理论”。这个理论认为，破坏就是创造商机的方法。

　　什么是“破窗理论”？意思是当你打破了家里的玻璃窗后，你会花钱修理这扇窗，等于为修玻璃窗的人提供了工作。你的贡献是创造了就业机会，创造了社会繁荣。这个理论是上个世纪20年代在全球经济大萧条后，英国经济学家凯恩斯关于国家花钱刺激经济可以解救经济萧条的理论演变而来的。凯恩斯认为，经济衰退、萧条时因为人人没有工作，没有收入，所以不敢花钱，不愿意花钱，由此导致经济的恶性循环。因此，国家应该主动创造就业机会，由国家花钱来搞基建就是创造就业机会的一种方式。美联储主席伯南克也是凯恩斯的信徒之一。他的名句就是，当经济衰退时，最好就是把大量的钞票由直升机从天洒下，地面上的人捡到钞票，就会花钱……

　　按照这个理论，政府只要造一座楼，再炸掉，再造，再炸掉……不就可以拉动经济的发展了吗？如果同时造100座、1000座、10000座……再炸掉重建呢？那对经济的拉动还了得？！可在现实世界中，一座楼有一座楼的经济效用，如果炸掉它，仍然需要用同样多的钢筋、水泥来重建它，而建成后不过仍然只有一座楼的经济效用。这个世界多增加财富了吗？显然没有。相反地，如果没有炸掉那座楼，把资源用于其它途径，我们倒可以增加财富。最简单的做法是，不炸掉那座楼，我们也可以把同量的钢筋、水泥另建一座楼。建同样的一座楼，所谓的“乘数效应”是一样的，但我们至少拥有了两座楼。说到这里，明眼人应该可以明白，炸掉一座楼再重建，其效果等于建两座楼再炸掉其中一座。如果说炸掉其中一座更能推动经济增长，是很荒谬的。灾后重建的确可以提高当期GDP数字，但并非所有的GDP数字都能反映经济的增长，因为GDP只统计当期交易，却不管过去的财富的损失。比如豆腐渣工程垮掉重建，也能增加GDP数字，但豆腐渣工程不是经济增长，相反却是对经济增长的损害。

　　1998年我国发生了特大洪水，当时就有人引用“破窗理论”来分析水灾对经济的影响。当时的背景是：亚洲金融危机还在蔓延，我国承诺人民币不贬值，这样一方面抑制了危机的发展，另一方面也使自己的国家面临了很大压力，经济增长面临滑坡的危险。在这种情况下，特大洪灾的出现，使得灾后重建的任务大大增加，客观上为政府采取积极的财政政策以刺激经济提供了契机。“破窗理论”刚好适合当时的市场氛围，因此在当时开始流行起来是很自然的。

　　随着经济环境的变化，特别是增长模式的转变，近年来，人们对“破窗理论”的有效性、合理性也开始有了更多的质疑。今年年初冰雪灾害发生后，就有人依据“破窗理论”，提出灾后重建将成为松动银根的一个转机。但是几个月下来，很明显这个预期要落空。时下，面对破坏程度更大的地震灾害，人们当然更不能沉湎于“破窗理论”而不能自拔了。宏观调控因灾松动迹象尚未出现前面提到的那样，“破窗理论”的一大缺陷是没有充分考虑灾害对社会财富所造成的破坏及其所产生的后果，将落脚点局限在恢复与重建所带来的经济活动增量上。而面对灾害，人们首先要评估的是灾害所造成的损失。

　　被砸坏的玻璃窗户终归有人要掏钱，所谓的就业机会、灾后重建也有其成本。我们认为，灾后重建更应强调的是:无私的援助、顽强与拼搏，而不是强调其中的获利机会。

　　(二)、从周边市场的历史经验看地震与股市的关系

　　汶川大地震，让人们对于生命，对于功名，有了新的认识角度和思考。反观股市所发生的地震，上证指数从6000多点一路下泻，一度跌破3000点，不亚于一场地震，只是股市并不涉及生命，跌下去的大盘或在一定时间后又会重新起来，还有再生的希望。

　　对于震后股市的表现，举一个典型的例子。众所周知，日本是一个地震多发国家，1995年1月17日凌晨，日本神户发生了里氏7.2极地震，这是自1923年来在日本城市这发生的最为严重的一次地震，共造成6425人死亡，根据当时日本关西工业革新中心给出的预测，地震所给日本造成的全部损失为1000亿日元，对此，金融市场做出了最强烈的反应，但那却是发生在经新闻大量报道的渲染之后。

　　地震发生的当日，日本东京股票市场只是轻微下跌，甚至象建筑行业却普遍造好，反映了市场对震后重建需求的预期增长，当天收市较上一个交易日，仅仅微跌0.23%。只到一星期后市场对地震的最大反应才出现，23日除逐渐披露地震损失的大量新闻外，当时段，再没有明显的重大新闻出现，但当日日经指数却大幅下跌达5.6%。于地震发生的10天里东京股票市场蒸发掉的价值高达10%，如果把股票市场的价值损失，看成是地震损失所产生的直接结果，那么这种损失也太过头了。

　　在这段时间里，神户地震支配了新闻，这也许为日本树立了新的形象，也可能为给日本经济打上了烙印，此外地震也再次的引发了有关东京地震的可能性的大讨论，虽然在这之前，人们普遍对这一结果有充分的预期，但人们还是因为神户地震的缘故，而把他们的注意力放在这一潜在的危机上，当时有研究机构发表报告指出如果东京也发生神户这样强度的地震的话，日本最少都将蒙受125000亿美圆的损失。更费解的是，地震对金融市场的影响并不局限于日本，就在日经指数大跌的当天，欧美股票市场也急剧下搓，伦敦FTSE100指数下跌了1.4%，巴黎CAC40指数更下跌了2.2%，德国DAX指数也下跌了1.4%，而这些国家并没有发生象日本那样的地震。

　　再来回顾一下台湾的历史。1999年中国台湾“9•21”大地震(7.3级)发生后，股市暂停交易7天(相比较下,汶川大地震沪深交易所只对灾区部分股票实施特别停牌，沪深股市正常开市，足以表明管理层对A股市场有信心)。此外，台湾加权指数地震期间经历了5个交易日的下跌震荡，累计下跌为5.2%。其后就出现一定幅度的反弹并回复之前态势，水泥、钢铁、建材等股票均出现了上涨；大毅科技等半导体企业由于公司产品在全球市场中占有较大比重，虽然产量受损，但是股价却随着芯片价格上涨而飙升,台北股市在大地震后见底回升。

　　从周边市场地震与股市的关系来看，我们认为，地震等灾害确实会造成短期内经济活动和投资活动的减速，但从稍长的角度看，无论是经济损失达960亿美元并占当年GDP1.8％的阪神地震，还是受灾区域GDP占台湾省超过50％、损失占GDP3.3％的台湾9•21大地震，地震后对经济增长影响只是局限于季度。

　　其次，震后证券市场的走势与实体经济和地震所遭受的影响并不是必然相关，而是取决于当时所处的估值及盈利所处的不同阶段。日本和台湾地震后证券市场走势出现明显不同，虽然台湾遭受的损失占GDP比例更高、重灾区的范围更广，但台湾证券市场在地震后很快继续上涨，而日本股市延续了前期调整走势。台湾1999年正处于估值推动的牛市阶段，实体经济的变化对市场影响较弱，同时由于当时台湾整个经济的弹性较好，加上后期企业盈利很快随之改善，因此台湾市场并未受到很大影响，很快回到上升阶段。而与台湾相比，日本市场从90年代后开始调整，95年经济整体已陷入了流动性陷阱，实体经济反弹对企业盈利贡献作用不大，后期ROE水平回落带动日本市场整体的调整。

　　(三)、汶川地震后的中国股市

　　现在人们所关心的是：A股市场是否会重演日本股市曾经的走势呢？首先，日本神户大地震震中神户市地处日本重要的工业区，是重要的经济中心；而汶川地震发生的地点是在我国的西部偏远地方，并不是我国的经济中心。其次，汶川地震前A股已经下跌超过50%，而神户大地震时日经指数仍处在19241点的高位。A股不存在大幅下跌的空间。再次，从美国和香港等周边市场对我国的这次大地震的反应来看，表现平稳而且较为理性。

　　其一，当前政府最重要的目标是保持稳定，包括经济稳定、股市稳定、社会稳定。如果大盘下跌至一个较低的水平，如3000点以下，管理层将进一步出台救市政策，如规范再融资、进一步规范大小非减持等，以保持股市稳定。而汶川地震发生后，证监会也及时启动紧急预案保持股市稳定。

　　其二，严重灾害可能会造成人们对物价上涨的担忧，尤其是对基础消费品和粮食价格。川南地区是我国的主要生猪产区，短期内由于交通运输的原因，可能会产生供应压力，但在大灾面前，稳定被摆在了非常重要的位置，各级政府会运用强有力的措施保证灾区供给，并将控制全国其它地区的物价上涨水平。国家有关部门的监测表明，目前，四川、重庆、陕西、甘肃等地主要副食品价格基本稳定；全国鲜活农产品交易正常、价格总体平稳。

　　其三，汶川地震造成中央企业的损失在300亿元人民币以上，对地震中受到影响的央企，国资委目前未考虑调整年初确定的全年考核指标，适当时侯会对困难企业补偿，但已确定的央企总考核指标不变。国资委主任李荣融强调说：“国资委确立的目标不动摇，我们要竭尽全力去完成，从目前的情况看，还是能够完成的。”

　　所以说地震基本上是不影响A股中长期走势的，根本的运动方向，还是要看宏观基本面。现在可以说，地震对股市行情所形成的总体冲击已经过去，接下来的大盘走势，更多地需要宏观政策指引，在释放利空、消除不确定性之后，再有所表现。当然，地震本身也是一个不确定性，但是这些不确定性未必会影响整个宏观经济政策。在这个意义上，投资者关注地震之类突发事件对经济、对股市的影响是必要的，但是不必过于夸大这些因素。

　　对于具体的股票来说，地震的影响可能就不那么简单了。现在，人们比较关注救灾对医药用品需求的增加以及灾后重建对水泥等建材需求的扩张，因此相关股票出现了一段比较明显的上涨行情。这里有些是合情合理的，有些则未必。譬如水泥，考虑到它的运输半径，把所有水泥类上市公司的股票都封上涨停，只能是一种低劣的题材炒作。根据海外市场经验，大地震以后的一段时期，建材方面的需求确实会比较旺盛。这类股票上涨是大概率现象，问题在于对具体的公司要进行具体分析。在我们看来，由于国内上市公司众多，对于那些与抗震救灾及灾后重建有关联的，要细细梳理，不能盲目。后市还是要采取谨慎第一的策略。

　　最后，祝所有的朋友早日心情平静，阖家安全健康。