再融资（2008年1月、2月）

上市公司再融资是资本市场的重要功能，是市场实现资源优化配置的重要方式之一。扩大直接融资比重也是我国资本市场发展的方向。经过近年的发展，中国资本市场已日渐成熟，具备了为企业提供再融资的功能，使得企业在资本市场再融资具有了可行性。另一方面，美国次贷危机爆发，全球经济面临下行风险；国内来看，在信贷紧缩的背景下，银行控制信贷发放，企业在银行市场上融资困难，资金流动性面临较大压力。而股权分置改革完成后，为了进一步发展，上市公司的确存在着再融资需求。

(一)、再融资对股市的影响

上市公司通过增发、配股、发行可转债等几种方式在证券市场上进行直接融资，那么再融资对股市的影响究竟几何？

历年融资额与指数涨幅对比一览

从上表1998年以来融资规模与上证指数涨幅的对比关系可以看出，上证指数一旦出现较大规模上涨之后，必然带来较大规模的融资。在2001年-2005年的绵绵下跌期，其中再融资额最低的2002年仅250亿元，无论市场发行新股还是原有股票的增发与配股，都会对相关上市公司形成非常大的负面影响，熊市中的再融资往往被当作利空，视为“圈钱工具”遭到投资者抵制。而随着06年5月《上市公司证券发行管理办法》正式实施,再融资相关板块的良好表现，却让多数投资者大跌眼镜。这无疑表明在牛市氛围中,再融资非但不会给市场及个股带来利空影响,反而给相关板块营造积极的做多热情。07年，股市在资金过剩、股票扩容、业绩攀升三大因素共同作用下，推动上证指数上涨到6124点。此时再融资不仅能推高上市公司的业绩，还为新资金建仓提供了快速通道，往往成为股价飙升的催化剂，出现了“股票越融资，股民越赚钱”的现象。

(二)、牛市再融资概念受追捧

从06年—07年实施再融资公司的经营状况来看，绝大多数公司的主营业务收入和净利润在实施再融资后都出现了大幅度的增长，虽然每股收益并不一定会增加，但也为未来的增长提供了可靠的保障。在依靠再融资实现业务规模扩大、盈利能力增强的公司中，比较典型的是万科。2006年12月25日万科公布定向增发结果，该公司向大股东华润股份有限公司在内的10家机构以10.50元/股的价格共发行4亿股股份，募集资金42亿元。随后万科就以募集获得资金进行了大规模的扩张。

  　 2007年1月8日，万科与上海恒大集团有限公司及上海吉鑫置业发展有限公司签署协议，以总价款129023万元，获得上海浦东成山路项目、济阳路项目等项目。1月25日万科与中国航空工业第一集团公司签署战略合作协议，万科将与一航所属全资子公司北京瑞赛科技有限公司合资组建综合性房地产开发公司共同开发房地产项目。3月21日万科又以人民币3.93亿元受让中桥持有的剩余20%的浙江万科南都房产集团有限公司股权及与之相对应的股东权益。万科的高速扩张不仅使得公司获得了大量的土地储备，增强了后续发展的动力，也为投资者带来了实实在在的利益。2006年万科不仅实现销售收入212.3亿元，成为国内首家销售额突破200亿元的房地产企业，而且也实现净利润21.5亿元，同比增长59.6%。

2007年第三季度，在领涨大盘的地产股成为市场做空主要对象、板块整体跌幅位居两市前列的背景下，同样位列地产股的中粮地产(000031.SZ)8月8日却反以涨停报收，成为为数不多的涨停个股之一。中粮地产在之前一天发布的2007年配股说明书和发行公告是其股价快速涨停的直接原因。公司以每10股配3股的比例，6.50元的配股价实施融资，同时控股股东中粮集团承诺以全额现金认购其可配股数。根据中粮地产此前的收盘价39.05元，6.05元的配股价无疑具有很强的吸引力。更重要的是配股后资金所投的项目将增厚公司的土地储备和今后的每股收益，得到了市场的普遍认可，而8月10日股权登记日的临近也使市场各方开始抢权。此外，还有以每股55.48元的高价成功公开融资70亿元的保利地产(600048.SH)，自07年2月13日公布融资消息以来公司股价已累计上涨了 219.67%，远高于同期指数涨幅。

然而2007年四季度，行情开始发生变化：首先是资金依然过剩，但入市步伐减缓并受控。2007年8月基金发行被叫停，主力机构——基金的流动性开始萎缩。11月起，基金持续营销被限，基金进入枯水期。与此同时，经受 5·30、9·11以及10月十七大期间的几次暴跌，和其后调整期的持续打压之后，曾经创造疯狂与辉煌，并一度抢得行情主导权的个人投资者，投资热情开始冷却，获利了解、观望氛围日渐浓厚，市场的另一主要资金来源逐渐萎缩。时至今日，新增A股开户数削减趋势仍然未改变，而居民储蓄亦继续回流银行。2007年资金堆积的火爆局面不复存在。失去了资金推动这一决定性因素，再加上限售股解禁压力过大，由资金过剩引申而来的资产供给和业绩增长，两大因素的利好作用也就缺乏了支撑。其二，上市公司业绩增长趋于平稳，爆发性增长带来的刺激性利好乏善可陈。经过2006年、2007年两年来的定向增发和资产注入，因股改带来的上市公司大股东“回哺”高峰期已过，引发的业绩增长效应“递减”。而增发“圈钱”的一面则更多地表露出来。另外，宏观经济的增长面临成本推动型通胀的压力。原材料成本的上升以及货币紧缩的持续，势必拖累上市公司业绩的增长，其增速放缓可以预期。没有了充裕资金的承接，增加资产供给(即股票扩容)也就失去了平抑“泡沫”的初始意义。按2007年以来的行情逻辑，2008年，至少在目前，应该是削减股票扩容的。也即，包括新股发行、增发、配股在内的“扩容”都应该较2007年有所收缩。

但现实情况正好相反。新股发行未见放缓，08年再融资却蜂拥到来，且一改2006年、2007年向大股东定向增发的主要模式，巨额的增发直指公众。惨遭套牢的散户再次成了上市公司掠夺的对象。然而，经历反复暴跌之后的散户们已经开始成熟，虽然制止不了上市公司的圈钱，但是可以以脚投票“一抛了之”。

(三)、由中国平安引发的“血案”

08年1月21日，中国平安发布公告称，将公开发行不超过12亿股的A股和412亿元分离交易可转债，按当时的股价计算，此次中国平安的融资规模将达到1600亿元，创A股有史以来融资规模之最。消息一出，中国平安股票接连两日跌停，之后一周内又出现第三次跌停，A股市场受此影响也产生了剧烈波动，同期大盘跌幅15.64%。紧接着，2月20日，传出浦发银行计划增发10亿股A股，拟筹集最多400亿元的消息。次日该公司正式公开证实，确实正在研究再融资计划但具体方案尚未确定。消息一出，浦发银行股价短短的三日里下跌了21.75%，同期大盘跌幅6.30%。

以中国平安为例，从下表中可以看出，A股最大规模的IPO工商银行融资也不过1600亿元，中国平安1600亿元的巨额融资为何会引发“血案”可想而知了。

Ａ股最大规模ＩＰＯ一览

　对于中国平安的再融资计划，股市之所以会有如此激烈的反应，主要原因有几点：其一，中国平安去年3月在A股上市，融资额为400亿元；在上市不到一年、公司并未给投资者带来实质性回报的情况下，又出人意料地抛出巨量的融资计划，1600亿元的再融资规模，相当于2007年整个A股市场IPO融资总额的1/3。其二，中国平安的再融资公告中，对资金用途并未进行详细披露，只是表示将全部用于补充资本金、营运资金以及有关监管部门批准的投资项目。如此大的融资规模，却具体项目不定，回报预期不明。其三，资金来源逐渐萎缩，2007年资金堆积的火爆局面已不复存在。失去了资金推动这一决定性因素。

上市公司根据自身发展需要，在股市上进行再融资本无可厚非。从A股这些年的发展看，很多上市公司在上市之后，都通过增发顺利地进行了再融资，投资项目也给股民带来了可观的回报。中国平安是一家不错的上市公司，公司的经营状况和盈利能力都比较好。日前公司最新公告显示，预计2007年净利润比上年增长100%以上。此次大规模再融资，公司也并没有违反监管部门的相关规定。然而，再融资怎么融、融多少，这里面不仅有利益的问题，更有一个“度”的问题。再融资不仅要有利于上市公司，而且要有利于投资者，更要有利于股市的健康发展。此外上市公司再融资还需要把握市场“火候”。如果上市公司不考虑市场承受能力，不顾及广大投资者利益，只是向股市“索取”而不对股民回报，那么再融资就很难得到投资者的响应和市场的认可，上市公司的发展也可能欲速不达，反而受到影响。

从中国平安再融资所引发的争议，反映出证券市场在制度层面上还有不少值得研究改进的地方。比如，我国IPO的审批是很严格的，但再融资的审批却比较宽松，对上市公司融资行为的合理性和市场的承受能力，对广大中小投资者的利益考虑不多。这就有可能使一些上市公司利用政策的“空子”，把股市当成“提款机”，进行大规模增发、恶意“圈钱”。如果此风渐长，势必会对股市的健康发展产生不利影响，广大投资者的信心也将因此遭受打击。

有专家建议，监管部门应当对上市公司再融资在制度层面上做更详细的规定，除了对融资比例的限制外，还应当对再融资的具体用途、时间间隔等方面进行限制。比如，上市公司首次融资后，第二次融资至少间隔三年以上；如果没有重大收购行为，再融资额度不得超过首次公开发行的规模等。通过制度规定来规范上市公司再融资行为，在充分考虑上市公司融资需求的同时，最大限度地保护投资者的利益，达到融资者和投资者“双赢”的效果。

(四)、海外股市再融资案例的启示

国外比较成熟的资本市场中，对公司治理尤其是信息披露要求比较高。同样是再融资，上市公司承担的监管责任和法律风险大，有效防止上市公司恶意圈钱的行为，近期海外股市案例就值得借鉴。遭遇次级债危机的美国金融公司时刻拴在资金链的弦上，此时的再融资无疑是救命的稻草，其再融资以“定投”为主，开出优厚的条件吸引主权基金和机构。2007年12月19日，中投50亿美元入股摩根士丹利强制性可转债，当日尽管大摩2007年财报很不好，但依然挡不住上涨势头，甚至给美国股市打了强行针。再融资方案可以是利好也可以是利空，关键是再融资方案本身以及市场参与者的策略。深陷次贷危机中的摩根斯坦利的再融资方案就是一个利好的方案。

因此，上市公司和投资者双盈的再融资方案有利于推动我国资本市场发展。对于优质的上市公司来说，在业绩的高速增长期，再融资对收益的摊薄很快会被新的增长填平，而再融资带来的新增资本还将不断提升公司的竞争实力，因此，再融资将成为优质公司中长期行情的催化剂。